基金投資的「匯率風險」研究(一)

「我對總體經濟一竅不通，匯率與利率根本無法預測，好在我在作分析與選擇投資標的時根本不去理會它。」 ~ 華倫巴菲特

小強在本篇文章要探討的主題是基金投資會面臨的「匯率風險」。

「匯率風險」，是基金投資應考量的風險之一嗎？當我們在投資以外幣計價的境外基金時，最終在計算投資的報酬率，應該包含了投資標的本身的報酬率再加計匯兌損益，即當投資人贖回外幣投資部位轉換回新台幣時，就會產生匯兌上的收益或損失，也直接影響了投資的總回報率。

以今年為例，台幣兌美元匯率在4/8重新站上28元，收盤價為28.991元，是自1997年10月以來首見的28字頭，若從2009/3/2的收盤價35.17元起算，累積升值幅度高達17.58%，為近13.5年來最大的一次; 亦即持有美元計價的境外基金的投資人面臨了匯兌損失，使得換算回新台幣的報酬率，短少了一大截，甚至是由盈轉虧。

雖然，匯率長期的盈虧幅度遠低於股債市的獲利空間，但是，最近二年投資人真真實實的面對了大幅度的匯兌損失。究竟投資人應該如何正確地看待匯率風險? 匯率的實際波動又有多大?

要回答這些問題之前，我們必須先了解新台幣過去的走勢。

下圖是1993/1至今，累計18年又4個月的新台幣兌美元匯率的快照分析圖:

我們可以發現，新台幣兌美元匯率自1997年以來，都在29~35元的區間振盪，年化標準差也不超過5%，亦即新台幣兌美元匯率每年的平均波動度在5%的範圍區間，匯率波動的幅度一如預期並不是很大。

若我們進一步定義新台幣升值期間為「升值幅度超過5%以上，並於回貶3%後結束」，來看看過去新台幣升值的頻率及幅度。

我們可以看到，新台幣兌美元匯率一共出現了10次(含本次，自2010/6/7~尚未結束)的升值期間，平均每2年就會出現一次，平均升值幅度達8.78%。

新台幣匯率升值是投資美元計價資產的必然要承擔的風險之一，我們可以將它視為投資成本，在進行美元計價的投資之前，可以先了解在不預測匯率走勢的情況下，需承受的匯率風險有多大?

本文將就過去新台幣走勢來進行分析，並探討如何讓匯率的影響力降到最低，讓基金投資能夠回歸投資標的本身的漲跌。

下表是以2011/3/31為基準，往前回溯18年，去看看匯率波動的情形。

(TWD/USD計算報酬率時，正數代表新台幣兌美元貶值; 負數代表台幣兌美元升值)

資料日期:1993/4/1~2011/3/31

由上表，我們可以得知，當基準日訂在2011/3/31，往前回溯1年時，新台幣累計升值了7.46%，往前回溯2年時，新台幣累計升值了13.05%，並依此類推，直到第14年，才開始出現貶值的狀況。

如果以點對點的方式來看，我們在18年又4個月的期間，最大的匯率損失為15.95%，最大的報酬為13.15%，數字看起來似乎風險很大，但是如果我們以年化報酬率來看，只要是持有在二年以上，最大的損失只有2.9%，最大的報酬率則是0.78%。如果再分析得更仔細到以平均月報酬來看，不管你持有期間多久，最大的損失只有0.62%，最大的報酬率是0.07%。因此，就報酬率的角度來看，只要持有的期間在二年以上，「匯率風險」實在沒有我們想像得那麼高。

我們還可以再觀察一個統計數據-波動率。以波動率來看，不管持有的期間多長，長期來說都在3.8%~4.5%之間波動。影響一個國家的匯率走勢的因素相當複雜，從一國的貿易順逆差狀況、總體經濟表現強弱、利率水準、投資人的避險需求或是資金移動，都會影響匯率的走勢，而一國的匯率走勢也經不起長時間大幅度的波動。所以，匯率波動長期來說是相當平緩的。

以上的分析是點對點的方式來分析，但是投資人更關心的是，我會不會偏偏就遇上了最大升值的那一次，所以我們將投資進場點的因素考量進來，以任意月份進場，那麼又會有什麼樣的結果呢？

下表是針對新台幣兌美元匯率所進行的滾動報酬率計算，以過去10年的新台幣兌美元匯率資料來進行試算。自2000/4/1開始，每月進場一筆，去分別計算若持有滿一年、二年、三年及五年後的匯率升貶狀況，結果如下表:

(TWD/USD計算報酬率時，正數代表新台幣兌美元貶值; 負數代表台幣兌美元升值)

我們以一年、二年、三年及五年的滾動報酬率來看，新台幣升值的幅度幾乎都差不多在10%~13%，我們要降低「匯率風險」其實非常簡單，我們只要將持有年期拉長時，就可以有效地稀釋每年因新台幣升值所帶來的負面影響。

另外從滾動報酬率的四分位數來分析，匯率波動有接近75%的機會都會落在5%以下，同樣也就是要降低「匯率風險」其實非常簡單，亦即投資美元計價的投資商品的期望報酬要高於5%，若是投資美元計價的投資商品的期望報酬低於5%，就不適合以外幣來投資。

經由以上的統計分析，我們了解到當投資人面對不確定的匯率波動風險時，應該採取以下做法，就可以適度地將匯率的影響力降低。

1. 投資期間拉長: 匯率升貶值對於績效的影響，會隨著持有時間的增加而遞減，所以建議投資期間拉長至2年以上。

2. 投資標的: 建議選擇的投資標的的期望報酬必須超過5%，才有投資的效益。

除了以上兩項的做法以外，選擇適當的投資方法，也可以有效的降低匯率的波動風險，小強將在下一篇的研究中與大家分享。